武汉大众口腔医疗股份有限公司（以下简称“大众口腔”）近日再度向港交所递交招股书，拟登陆港股资本市场，独家保荐人为海通国际资本有限公司。值得注意的是，大众口腔锲而不舍的想IPO，已经很多年了。早在2015年，大众口腔就在新三板挂牌，但由于其认为新三板流动性低，没有反映出公司的价值，于2018年主动摘牌。而此次是公司在首次招股书失效的第二天就又一次提交上市申请。然而，业绩增长失速、IPO前夕机构股东集体以“成本价”蹊跷离场、现金充足却募资补流、集采冲击下低价模式的加速洗牌等多重矛盾，引发市场对其经营前景的强烈质疑，让大众口腔的上市之路迷雾重重。

业绩增长失速，低价策略难掩盈利压力

招股资料显示，大众口腔2007年成立于湖北省武汉市，主要以社区为中心提供综合牙科诊疗服务、口腔种植服务及口腔正畸服务，以直营连锁模式运营。截至2024年6月30日，公司共有81家口腔医疗机构，包括4家口腔医院、70家口腔门诊部和7家口腔诊所，分布于湖北、湖南的8个城市。2021年至2023年，大众口腔业绩持续保持增长，营收从3.81亿元增至4.42亿元，净利润从1473.8万元提升至6703.8万元。

快速发展的背后，是广告投入的连年增长。2021年至2023年，大众口腔的销售及分销开支分别为3485.7万元、4170.9万元、4468.7万元。其中，广告及推广开支分别为2618.8万元、3444.5万元、3715万元。2024年上半年，大众口腔广告及推广开支达到了1883.8万元，同比增长13.2%。总的来看，公司三年半的广告及推广开支总额达1.17亿元。然而，广告投入的增长并未同步带来业绩的增长，2024年，公司营收、净利润双双下滑至4.07亿元和6250万元，毛利率也从38.1%降至37.4%。

大众口腔一直采取的是低价策略，其主营业务包括综合牙科、种植牙及正畸服务，其中种植牙价格三年内从8460元骤降至5767元，降价幅度超30%，其在武汉推出的“特价种植牙套餐”价格甚至低至3999元，远低于行业平均水平。虽然由于价格大幅下调，导致种植牙客户人次从2022年的5.98万增至2024年的8.67万，但收入却从1.16亿元微降至1.15亿元，呈现“量增利减”困局。

更为严重的是，虽然一直采取低价策略，但2024年大众口腔的种植牙数量却比2023年还少了430颗，而总就诊人次也从76.88万降至74.86万，低价引流策略疲态尽显。正畸业务同样面临类似困境，人均开支从627元降至510元，收入增长停滞。对此，公司坦言，经济复苏缓慢与消费降级导致客户就诊意愿下降，低价策略未能转化为可持续的盈利增长。

原始投资者以“成本价”清仓，IPO前夕蹊跷离场 

招股书显示，2024年9月，中信证券投资、中元九派、致道资本等6名B轮投资者以1.21亿元总价，将所持837.93万股股份悉数回售给大众口腔，回购价约为14.47元/股，与2021年B轮融资的14.50元/股近乎持平。这意味着，除首轮投资者中元九派和个人投资者朱超外，其余机构投资者全部近乎“原价离场”，未从公司业绩增长中获利。

与此同时，大众口腔提交的IPO申请于2024年11月被港交所受理，且未披露任何重大负面信息。这就不禁令人疑惑，为何上述投资者要在大众口腔IPO前夕退出？市场人士分析，若企业上市成功，股东所持股份市值或大幅升值，但机构却选择在临门一脚时“割肉离场”，背后或隐藏未公开的财务或经营风险。值得注意的是，2022年至2023年，大众口腔现金分红合计7560万元，占同期净利润的63%，股东或已通过分红提前收回部分投资。